4 Beleggingen

Terugblik macro-economische ontwikkelingen
In 2022 trad onverwacht een forse wereldwijde stijging van de inflatie op. Deze toename werd veroorzaakt door knelpunten bij de productie van goederen veroorzaakt door de pandemie, maar vooral door een forse prijsstijging van energie vanwege de oorlog in Oekraïne. In Nederland kwam de inflatie zelfs dik in de dubbele cijfers. De extreme inflatie zet een rem op zowel de vraag- als de aanbodzijde van de economie. Aan de aanbodzijde maakt de stijging van de inputkosten sommige productieactiviteiten onrendabel. Aan de vraagzijde drukt de hoge inflatie het reëel besteedbare inkomen. In de eerste helft van 2022 konden de bestedingen nog op peil blijven door de extra spaargelden uit de coronatijd aan te wenden. In de tweede helft van 2022 vielen de bestedingen steeds meer terug ook vanwege een laag consumentenvertrouwen. 

Centrale banken hebben prijsstabiliteit als belangrijkste doelstelling en werden door de hoge inflatie gedwongen in te grijpen. De beleidsrente werd in korte tijd in een aantal stappen fors verhoogd. In Europa kwam hiermee een einde aan de negatieve beleidsrente. Met de forse renteverhogingen slaagden centrale banken erin om een duidelijke stijging van de langetermijninflatieverwachtingen te voorkomen. De reeks van forse renteverhogingen droeg echter wel bij aan een flinke groeivertraging.

Met compenserende maatregelen probeerden overheden de pijn voor consumenten nog enigszins te verzachten. In Europa werden bijvoorbeeld de extra winsten van energieproducenten belast en de opbrengsten daarvan werden overgeheveld naar consumenten. De onrealistische belastingverlagingen in het VK moesten echter na een fors negatieve marktreactie al snel weer grotendeels worden geschrapt.

In de VS waren renteverhogingen ook nodig omdat de Amerikaanse economie enigszins oververhit was. De te krappe arbeidsmarkt dreigde via loonstijgingen de inflatie verder aan te wakkeren. De Amerikaanse centrale bank voerde hierdoor extra rentestijgingen door en dit zorgde voor een sterkere dollar. De euro bereikte in augustus voor de eerste keer in 20 jaar pariteit ten opzichte van de dollar. De zwakkere euro vergrootte vervolgens via hogere importprijzen het inflatieprobleem in Europa.

Ook buiten de VS en Europa staat de economische groei onder druk. Opkomende landen ondervinden naast de hoge energieprijzen ook last van een terugval van de groei van de wereldhandel. In China komen daar nog interne problemen op de vastgoedmarkt bovenop. Daarnaast zijn in China nog regelmatig zeer strenge COVID-maatregelen van kracht.

Financiële markten
Het vooruitzicht van een sterke groeiafzwakking en mogelijk zelfs recessie, de torenhoge inflatie, de oorlog in Oekraïne en toenemende spanningen tussen de VS en China vertaalden zich in 2022 in negatieve rendementen op vrijwel alle beleggingscategorieën. De hoge inflatie en de renteverhogingen door centrale banken resulteerden bijvoorbeeld in een forse stijging van rentes op staatsobligaties. Bij een zeer hoge volatiliteit, de rente daalde in sommige periodes ook scherp, was uiteindelijk het rendement op de veilige obligaties per saldo sterk negatief. 

De rentestijging vertaalde zich ook in een negatief rendement op de minder veilige bedrijfsobligaties. Het rendement op deze beleggingen werd tevens negatief beïnvloed omdat door de flinke groeiafzwakking ook de extra benodigde premie bovenop de rente sterk steeg.

Ook aandelen lieten negatieve rendementen zien. De rente is een belangrijke variabele bij de waardering van aandelen en hogere rentes zetten deze waarderingen onder druk. Hogere lonen en hogere energiekosten zetten tevens de winstmarges onder druk. Lange tijd viel het met de neerwaartse bijstelling van winstverwachtingen echter nog wel mee. Opkomende markten bleven daarbij weer achter bij aandelen van ontwikkelde landen. Niet-beursgenoteerd vastgoed was met een positief rendement, ondanks de rentestijging, een positieve uitzondering in de portefeuille. Economische ontwikkelingen werken echter vaak met enige vertraging door in de waardering van vastgoed.

Rendement 2022 ten opzichte van de benchmark
De portefeuille behaalde over 2022 een rendement van -24,0%. Het rendement van de normportefeuille bedroeg over dezelfde periode -24,9%. De gestegen rente zorgde voor een forse negatief rendement op de matchingportefeuille. Ook zakelijke waarden rendeerden veelal negatief. De portefeuille bleef 0,9% voor op de benchmark. Dit was te danken aan meerdere beleggingen. De categorieën hoogrentend, multifactor aandelen en private equity lieten goede relatieve rendementen zien.

De matchingportefeuille richt zich op de afdekking van het renterisico en het zekerstellen van het nominale pensioen. De gehanteerde norm voor renteafdekking op basis van marktrente is in 2022 verhoogd naar 60% op basis van de ontwikkelingen van de rente en de rentestaffel. Voor verdere verhoging heeft het Bestuur besloten om eerst de uitkomsten van de ook in 2022 uit te voeren ALM-studie af te wachten. Na de ALM-studie zijn zowel de staffelgrenzen als de afdekkingspercentages aangepast, waarmee er in 2022 geen aanleiding was om de rente-afdekking verder te verhogen of te verlagen. In dit kader weegt het Bestuur de belangen van alle (gewezen) deelnemers en pensioengerechtigden steeds af om tot een evenwichtige afweging te komen. Het doel is om zo veel mogelijk rendement te behalen voor alle deelnemers en pensioengerechtigden, maar wel op een verantwoorde wijze. Op basis van een ALM-studie weegt het Bestuur dan ook alle mogelijkheden en risico’s af en daarbij wordt onder meer ook zorgvuldig gekeken naar de uitkomsten van risicobereidheidsonderzoeken onder deelnemers en pensioengerechtigden. De uitkomst daarvan laat bijvoorbeeld zien dat men graag een stabiele pensioenuitkering wil ontvangen en gemiddeld genomen niet heel veel risico wenst te lopen. Het pensioenfonds dient daarnaast op korte termijn over te gaan op het nieuwe pensioenstelsel. Daarbij is het wenselijk dat dit op een gedegen wijze kan plaatsvinden en waarbij niet onverhoopt een kortingsmaatregel doorgevoerd zou hoeven te worden, omdat de dekkingsgraad op dat moment door ongunstige financiële marktontwikkelingen te laag is. Dit is met name voor pensioengerechtigden relevant. Het Bestuur heeft een beleggingsbeleid en een renteafdekkingsbeleid ingericht die erop gericht is om zo veel mogelijk rendement te kunnen behalen tegen aanvaardbare risico’s. Met de keuzes die het Bestuur in dit kader maakt, denkt het zo goed mogelijk de gezamenlijke belangen van deelnemers, oud-deelnemers en pensioengerechtigden te vertegenwoordigen.

De renteafdekking vindt hoofdzakelijk plaats met renteswaps en euro-staatsobligaties met hoge kredietwaardigheid. Daarnaast belegt het fonds in bedrijfsobligaties met een solide kredietwaardigheid en in Nederlandse woninghypotheken. De keuze voor renteafdekking zorgt ervoor dat het Fonds gedeeltelijk beschermd is tegen rentedaling maar minder profiteert van een rentestijging.

In 2022 is de rente op de kapitaalmarkten (30-jaars swaprente) op langere looptijden gestegen van 0,48% naar 2,52%, een stijging van 2,04% in een jaar. Dit levert op de renteafdekking een fors negatief resultaat op, maar op balansniveau een substantiële verbetering van de financiële positie (dekkingsgraad) van het fonds.

De beleggingen in bedrijfsobligaties en green bonds werden sterkt geraakt door de rentestijging. Daarnaast liepen de risico-opslagen op deze beleggingen verder op, waardoor het rendement uitkwam op respectievelijk -14,1% en -21,9%. Hypotheken rendeerden ook negatief (-18,7%), in lijn met de sterk gestegen hypotheekrente in Nederland. De gehele matchingportefeuille rendeerde -34,8% (gelijk aan het benchmarkrendement).

De aandelenportefeuille bestaat ultimo 2022 voor 83% uit aandelen van ontwikkelde markten en 17% in opkomende markten. De aandelenportefeuille van ontwikkelde markten rendeerde in 2022 met -11,0% teleurstellend, maar substantieel beter dan die van opkomende markten die op -19,0% eindigde.

De hoogrentende obligaties zijn voor circa 34% belegd in Amerikaanse bedrijfsobligaties met een hoger risicoprofiel. Het andere deel is belegd in staatsobligaties van opkomende landen. Deze laatste categorie had last van het negatieve sentiment ten aanzien van opkomende markten. Na afdekking van het US-dollar-risico rendeerden de hoogrentende obligaties -11,0% versus een benchmarkrendement van -12,1%.

Het Bestuur heeft een strategisch vastgoedplan uitgewerkt dat uitgaat van een allocatie naar Nederlandse woningen (37,5%), Europees vastgoed (multisector, 32,5%) en Amerikaans vastgoed (multisector, 30%). De portefeuille rendeerde in 2022 5,7% versus 13,4% voor de benchmark. Met name de Amerikaanse fondsen lieten, gesteund door de valuta, een goed rendement zien.

In de laatste maanden van 2022 was al een afname zichtbaar van de door de pandemie veroorzaakte productieproblemen. Wanneer deze ontwikkeling doorzet, ontstaat weer een neerwaarts effect op de prijsontwikkeling. De te verwachten groeiafzwakking of zelfs recessie heeft een vergelijkbaar effect. De mate waarin de inflatie daalt is echter onzeker. Het duurt bijvoorbeeld altijd enige tijd voordat hogere inputkosten zoals loonstijgingen in de prijzen zijn verwerkt. Deze doorberekening zal nog enige tijd voor een prijsopdrijvend effect zorgen.

De inflatieontwikkeling bepaalt in belangrijke mate het beleid van centrale banken. Bij een duidelijke daling van de inflatie is het einde van de reeks van renteverhogingen aanstaande. De beleidsrente kan bij een combinatie van een sterke inflatiedaling en een recessie zelfs al weer wat worden verlaagd. Deze omgeving vertaalt zich vooral voor obligaties in positieve rendementen. De vooruitzichten zijn totaal anders bij een hardnekkig hoog blijvende inflatie. In dat geval zijn er meer renteverhogingen te verwachten en kan de kapitaalmarktrente nog verder stijgen.

De extra premie op de rente bij de minder veilige obligaties zorgt voor een goede buffer wanneer de economisch groei sterk tegenvalt. Voor de risicovolle beleggingen, zoals aandelen, hangt echter veel af van de mate waarin de groei afzwakt. Als de economie in een recessie terechtkomt, zijn de huidige winstverwachtingen voor de komende periode nog veel te hoog. Over een wat langere periode is het verwachte aandelenrendement wel positief.

Het pensioenfonds maakt onderdeel uit van de maatschappij en heeft haar eigen verantwoordelijkheden. Dit betekent dat thema’s als milieu, sociale aspecten en goed bestuur (ESG) een belangrijke plek innemen in het beleggingsbeleid. Wij verwachten van duurzame beleggingen op de lange termijn een betere rendement-risico verhouding dan van niet-duurzame beleggingen. Wij geloven dat beleggingen alleen goed kunnen renderen als samenlevingen zich goed kunnen ontwikkelen. Daarom willen wij op het gebied van ESG meer dan wettelijk vereiste prestatie leveren.

We doen dit door:

In de beleggingsportefeuille rekening te houden met duurzaamheidsrisico’s en kansen
We eisen van onze vermogensbeheerders om bij het beheer rekening te houden met duurzaamheidskenmerken, zoals de uitstoot van broeikasgassen. Waar mogelijk leggen we dit vast in de beheeropdracht. De uitstoot van broeikasgassen van de portefeuille was ultimo 2022 lager dan die van de benchmark.

Bedrijven waarin we investeren aan te zetten tot maatschappelijk verantwoord handelen
Dit doen we door (samen met andere beleggers) bedrijven aan te spreken op specifieke thema’s, zoals betrokkenheid bij ernstige en structurele schendingen van internationale principes. Dit zijn bijvoorbeeld de UN Guiding Principles on Business and Human Rights en de OESO-richtlijnen voor internationale ondernemingen. Ook gebruiken we onze invloed als aandeelhouder door het uitoefenen van ons stemrecht op voor ons belangrijke thema’s.   

Het in toenemende mate investeren en stimuleren van activiteiten die een positieve bijdrage leveren aan een duurzamere wereld
Met het oog hierop beleggen we in toenemende mate bijvoorbeeld in groene obligaties van landen en ondernemingen. Daarmee dragen we bij aan de financiering van de energietransitie.

Maatschappelijk ongewenste activiteiten niet te financieren
Dit doen we door bedrijven uit te sluiten die in hun bedrijfsvoering of producten en diensten niet aan de minimale eisen voor een duurzaam beleid voldoen. We hebben hiervoor een aantal criteria gedefinieerd. Dit uitsluitingsbeleid wordt onverkort toegepast op alle beleggingsmandaten. Bij fondsbeleggingen maakt een beoordeling van het uitsluitingenbeleid van de fondsbeheerder deel uit van het selectie- en evaluatietraject.

Sustainable Development Goals
Het Bestuur heeft op basis van de Sustainable Development Goals (SDGs) van de Verenigde Naties en de uitkomsten van een deelnemersonderzoek in 2019 besloten de focus te leggen op doel 3 (goede gezondheid en welzijn),  doel 7 (betaalbare schone energie) en doel 12 (verantwoordelijke consumptie en productie). Deze focus komt met name tot uitdrukking in de keuze voor deelname aan dialoogprogramma’s die directe raakvlakken hebben met deze SDGs.

Klimaat
Het Bestuur heeft in 2020 het Commitment van de financiële sector aan het Nederlandse Klimaatakkoord ondertekend. Ons klimaatbeleid (onderdeel van het MVB-beleid) beschrijft de stappen die we zetten naar een lagere uitstoot van broeikasgassen in onze beleggingsportefeuille. In 2022 hebben een Klimaatactieplan vastgesteld, met daarin concrete doelstellingen voor CO₂-reductie voor 2030 in de relevante beleggingscategorieën waar het pensioenfonds in belegt.  

IMVB-convenant
Het Bestuur heeft in 2018 het IMVB-convenant ondertekend. Dit convenant is het resultaat van een samenwerking tussen ngo’s, vakbonden, overheid en pensioenfondsen. Deze samenwerking draagt bij aan maatschappelijk draagvlak voor het verantwoord beleggingsbeleid van pensioenfondsen en kan bijdragen aan oplossingen voor maatschappelijke dilemma’s. Het doel van het convenant is het versnellen van de implementatie van twee richtlijnen: de UN Guiding Principles on Business and Human Rights en de OESO-richtlijnen voor multinationals. Concreet betekent dit dat deze richtlijnen worden verankerd in het beleid en in contracten met derden en dat er volgens deze richtlijnen wordt gehandeld. Eind 2022 had het fonds vrijwel alle aanbevelingen uit het convenant opgevolgd. 

VBDO-ranglijst
Jaarlijks onderzoekt de Vereniging van Beleggers voor Duurzame Ontwikkeling het duurzaamheidsbeleid van de grootste pensioenfondsen in Nederland. In 2022 eindigde het pensioenfonds als 20^e op de lijst van 50 fondsen. De totaalscore was gelijk aan die van vorig jaar, maar andere pensioenfondsen lieten een verbetering zien, waardoor het fonds ten opzichte van 2021 met 9 plaatsen daalde. Een hoge score op deze ranglijst is geen doel op zich, maar geeft inzicht hoe ons duurzaamheidsbeleid en de implementatie daarvan zich verhoudt tot andere fondsen.

SFDR
In 2018 heeft de Europese Commissie het EU Actieplan voor Duurzame Financiering gepubliceerd. Hiermee wil de Europese Commissie de ‘vergroening’ van de economie stimuleren, onder andere door nieuwe wet- en regelgeving. Eén van de deelplannen betreft de Sustainable Finance Disclosure Regulation (SFDR). De verordering geldt voor financiële instellingen. Dat zijn vermogensbeheerders en verzekeringsmaatschappijen, maar ook pensioenfondsen worden gezien als aanbieders van een financieel product.

Op grond van Artikel 4 SFDR moeten financiële instellingen rapporteren over hoe er wordt omgegaan met de belangrijkste ongunstige effecten van de beleggingsbeslissingen op mens, milieu en samenleving. Dit doen we via de ‘Verklaring ongunstige effecten’ op de website en een jaarlijks overzicht van deze effecten (voor het eerst in de loop van 2023 over het kalenderjaar 2022). Ook classificeert het fonds zichzelf in termen van SFDR als een artikel 8-product, waarmee wordt aangegeven dat het fonds duurzame kenmerken promoot. Het fonds voldoet aan de wettelijke transparantie-eisen door het publiceren van duurzaamheidsinformatie en precontractuele documenten op de website en de periodieke rapportage in dit jaarverslag.

Jaarverslag Verantwoord Beleggen
In een apart Jaarverslag Verantwoord Beleggen gaan we dieper in op ons beleid en de uitvoering hiervan in 2022.